Loss Versus Rebalancing (LVR) là gì? Hạn chế rủi ro IL và chi phí cơ hội cho LPs

Hoạt động của các LP đóng vai trò tối quan trọng đóng góp vào sự vận hành của thị trường. Dù vậy, đây là hoạt động có nhiều rủi ro.

Làm thế nào để xác định rõ nhất những rủi ro gặp phải khi cung cấp thanh khoản cho dự án? Những ví dụ dưới đây sẽ giúp người dùng tính toán rủi ro lợi nhuận khi cung cấp thanh khoản.

Vấn đề của Impernament Loss (IL)

Hầu hết nhà đầu tư tham gia đóng góp LP đều đã nghe đến hoặc biết tới rủi ro Impermanent Loss (IL). Hiểu đơn giản, đây là rủi ro mà người dùng gặp phải khi lợi nhuận kiếm được từ việc cung cấp thanh khoản thấp hơn số tiền mà họ có thể có được từ việc nắm giữ (hold) tài sản đó đơn thuần do cơ chế cân bằng tài sản của AMM.

Theo cơ chế IL với hầu hết AMM hiện tại, người cung cấp thanh khoản (LP) không chịu tổn thất tạm thời (IL = 0) nếu như giá của tài sản tăng lên/giảm xuống sau đó lại trở lại mốc ban đầu. Tuy nhiên, trên thực tế LP đã bỏ lỡ cơ hội kiếm lợi nhuận trong trường hợp trên với một “danh mục tái cân bằng” (reblance portfolio).

Điều này có nghĩa IL là không đầy đủ khi tính toán các rủi ro và chi phí với người cung cấp thanh khoản. Thực tế chi phí khi tham gia LP có thể cao hơn. Vậy nên tính toán chi phí LP như thế nào cho đầy đủ?

Câu trả lời được đề xuất là LVR (Loss versus rebalancing). Cơ chế này cũng đang được một số dự án thực hiện.

Loss Versus Rebalancing là gì?

Loss Versus Rebalancing (LVR) chính là sự khác biệt về giá trị giữa một danh mục được sử dụng để cung cấp thanh khoản (LP) và một danh mục được tái cơ cấu (rebalancing portfolio).

Trong đó, danh mục tái cơ cấu là danh mục giúp cho nhà đầu tư có lời trong trường hợp vị thế tài sản tăng giảm giá sau đó trở về mức giá ban đầu.

Thay vì đơn thuần nắm giữ hoặc làm LP trong AMM, nhà đầu tư tái cơ cấu danh mục theo thời gian thực, mô phỏng các chiến lược có thể thực hiện với LP, giao dịch theo đường cong giá khi giá tăng hoặc giảm.

So sánh các chiến lược LP

Để làm rõ hơn vấn đề của IL và hiểu rõ cơ chế của LVR, cùng thực hiện ví dụ sau.

Impermanent Loss

Impermanent Loss định nghĩa theo các thức tính toán có thể gọi là Loss Versus Holding, chi phí cơ hội khi so sánh với việc nắm giữ tài sản đơn thuần. Áp dụng với cơ chế AMM, tỷ lệ cung cấp thanh khoản 50/50, giả sử chúng ta nắm giữ 2 ETH, tạo vị thế LP như sau:

• Giá ETH: $1000
• 1 ETH + $1000 USDC
• Tổng giá trị: $2000

Tại thời điểm ban đầu, giá trị portfolio là $2000 được thêm vào LP để kiếm yield dần từ phí giao dịch. Sau một khoảng thời gian, giá ETH tăng lên $4000, giữ nguyên vị thế 50/50. Khi đó công tính giá trị vị thế sẽ là:

Trong đó, PETH1 là giá ETH ban đầu, PETH2 là giá ETH sau đó. Thay vào công thức ta có 1000*4000= 2000, như vậy giá trị mỗi loại tài sản trong pool trị giá $2000. Đồng nghĩa vị thế đang nắm giữ 2000 USD và 0.5 ETH theo giá hiện tại.

Vị thế LP 1:

• 1 ETH + 1000 USDC
• ETH = 1000 USDC
• Tổng giá trị: $2000

Vị thế LP 2:

• ETH = 4000 USDC
• 0.5 ETH + 2000 USDC
• Tổng giá trị: $4000

So sánh với việc holding:

• 1 ETH + 1000 USDC
• ETH = 4000 USDC
• Tổng giá trị: $5000

Như vậy, rủi ro IL xảy ra khiến LP thiệt hơn $1000 so với nắm giữ đơn thuần. Tổn thất này là tạm thời vì nếu giá ETH quay trở lại $1000, giá trị LP ngang với việc nắm giữ. Đây là trường hợp với IL hay Loss Versus Holding (lỗ so với việc nắm giữ).

Loss Versus Rebalancing

Bắt đầu với vị thế LP 1:

• 1 ETH + 1000 USDC
• ETH = 1000 USDC
• Tổng giá trị: $2000

Sau 1 khoảng thời gian, giá ETH tăng lên $2000, theo công thức trên tính giá trị vị thế √(1000*2000)= $1414, như vậy ta đang nắm giữ 1414 USDC và 0.71 ETH theo giá mới. Việc này giống với hành động bán 0.29 ETH nhận lại 414 USD. Tổng giá trị vị thế: $2828

Vị thế LP khi ETH tăng giá:

• 0.71 ETH + 1414 USDC
• ETH = 2000 USDC
• Tổng giá trị: $2828
• Lỗ so với hold: 3000 - 2828 = 172

Sau một khoảng thời gian nữa, giá trị ETH về mức $1000, vị thế LP và vị thế hold ETH có giá trị bằng nhau như thời điểm ban đầu.

Tuy nhiên, trong khoảng thời gian biến động giá này, nếu chúng ta thực hiện một lệnh tái cơ cấu danh mục trên sàn giao dịch như Binance, sẽ đạt được hiệu suất cao hơn cả LP và holding. 

Rebalancing portfolio: 1 ETH + 1000 USDC

Tại thời điểm giá ETH lên $2000, thực hiện giao dịch bắt chước hoạt động tái cấu trúc của LP (bán 0.29 ETH nhận 414 USDC tức giá chỉ $1427) nhưng thực hiện trên sàn CEX với mức giá market $2,000 → Thu về 580 USDC → LP Net Loss = 580 - 414 = $166

Khi giá ETH giảm lại $1000, tiếp tục bắt chước hoạt động tái cấu trúc của LP, mua lại 0.29 ETH với 290 USDC ngoài thị trường. Nếu thực hiện qua LP AMM, sẽ giống như mua lại 0.29 ETH với 414 USDC (tức giá $1427) → LP Net Loss = 414 - 290 = $124

Tóm tắt lại, ta có các vị thế như sau.

Vị thế tái cấu trúc 1:

0.71 ETH + 1,580 USDC

ETH = $2000

Tổng giá trị: $3160

Vị thế tái cấu trúc 2:

1 ETH + 1,290 USDC

ETH = $1000

Tổng giá trị: $2290

Như vậy, các danh mục được tái cấu trúc mô phỏng hoạt động của LP luôn có hiệu suất cao hơn so với cả danh mục nắm giữ thông thường và danh mục LP. Đồng nghĩa với việc tính toán theo IL sẽ làm nhà đầu tư tính thiếu một phần rủi ro, chi phí cơ hội.

Với mô hình trên, chúng ta có công thức tính LVR: LVR = a(p-q)

Trong đó:

• a là số lượng mua vào/bán ra (là số dương khi bán và là số âm khi mua)
• p là giá trị thị trường thật
• q là giá trị theo AMM

Nếu rủi ro IL thể hiện chênh lệch giá so với nắm giữ đơn thuần, LVR quan tâm tới hướng đi của giá và biến động trên thị trường, nghĩa là giá token càng biến động, LVR của token đó càng lớn.

Tất nhiên nhà đầu tư không hi sinh làm LP miễn phí, LP được nhận một phần phí giao dịch và incentive để bù lại những rủi ro họ phải chịu. Các ví dụ trên chưa tính đến yield nhận được từ LP.

Trong môi trường tài sản biến động 5%, một pool trên Uniswap sẽ cần phải duy trì 10% tổng khối lượng mỗi ngày để đạt được mức yield 30 bps (0.3%) cho LP sẽ bù đắp được khoản lỗ đến từ LVR.

Giải pháp giảm thiểu LVR

Đã có một vài dự án AMM nghiên cứu giải pháp bảo vệ LP, mỗi giải pháp đều có ưu điểm và sự đánh đổi riêng:

• Giá theo Oracle: Phương án gợi ý phổ biến nhất liên quan tới LVR, xác định giá theo oracle sẽ chuẩn sát và kịp thời nhất nhưng giải pháp này sẽ cần phải thay đổi thiết kế mô hình AMM so với hiện tại.
• Giảm thời gian block: Giảm thời gian block làm tăng số lượng giao dịch khi ai đó muốn thực hiện arbitrage, tăng phí cho LP với khả năng bù lỗ LVR cao hơn.
• Thiết kế đấu giá batch: Việc giao dịch theo từng batch làm các nhà giao dịch chênh lệch giá (arbitrage) phải cạnh tranh nhau với nhau, từ đó làm giảm LVR cho LP. Cách này dẫn tới độ trễ cao hơn do cần tổng hợp tất cả giao dịch theo batch rồi thực hiện đồng thời.

Tổng kết

Yếu tố LVR thường bị bỏ qua khi nhà đầu tư giao dịch AMM. Tới thời điểm hiện tại, đã có một vài dự án tìm cách thiết kế AMM giúp LP hạn chế rủi ro này như CoW Protocol, Function Maximizing AMM (CF-AMM)...