ROA: Cách tính chỉ số ROA trong crypto

ROA là gì?

ROA (Return on Assets), hay tỷ suất sinh lời trên tài sản, là chỉ số tài chính cho biết mỗi đồng tài sản tạo ra bao nhiêu lợi nhuận ròng. Chỉ số này thường được sử dụng để đánh giá hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp: một ROA cao chứng tỏ tài sản đang được tận dụng tốt, còn ROA thấp có thể phản ánh việc sử dụng tài sản chưa hiệu quả.

Mục đích cốt lõi của ROA là giúp cả nhà quản lý lẫn nhà đầu tư hiểu rõ hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Từ đó, doanh nghiệp có thể nhận diện những điểm mạnh trong việc sử dụng tài sản, đồng thời phát hiện ra những lĩnh vực cần cải thiện để tối ưu hóa hiệu suất và lợi nhuận.

Với cá nhân, ROA không phải chỉ số phổ biến vì khó xác định toàn bộ “tài sản hoạt động” theo cách doanh nghiệp vận hành. Thay vào đó, ROI (Return on Investment) thường là chỉ số được sử dụng nhiều hơn, bởi nó tập trung vào từng khoản đầu tư cụ thể, phản ánh trực tiếp số vốn bỏ ra sinh lời là bao nhiêu.

Công thức ROA trong truyền thống và Crypto

ROA trong thị trường truyền thống

Trong thị trường truyền thống, ROA được tính theo một công thức thống nhất bởi tất cả doanh nghiệp đều phải lập báo cáo tài chính theo chuẩn mực kế toán.

Tài sản được ghi nhận thuộc quyền sở hữu của công ty, lợi nhuận cũng tập trung về công ty, vì thế chỉ số ROA trở thành một thước đo chung và có tính so sánh rộng rãi.

Công thức ROA trong tài chính truyền thống:

ROA = (Lợi nhuận ròng ÷ Tổng tài sản) × 100

Ví dụ: Một công ty sản xuất thiết bị văn phòng có lợi nhuận ròng trong năm là 8 tỷ đồng. Tổng tài sản đầu năm là 120 tỷ đồng, cuối năm là 130 tỷ đồng, nên tài sản bình quân trong năm là 125 tỷ đồng.

Khi đó, ROA = (8 ÷ 125) × 100 ≈ 6.4%. Nghĩa là cứ 100 đồng tài sản, công ty tạo ra khoảng 6.4 đồng lợi nhuận.

ROA trong thị trường crypto

Trong crypto, cấu trúc tài sản và lợi nhuận phức tạp hơn nhiều. Doanh thu và lợi ích kinh tế không nhất thiết tập trung về một tổ chức, mà có thể phân bổ cho giao thức, nhà cung cấp thanh khoản, hoặc cho người stake.

Bản thân “tài sản” cũng không chỉ gồm cơ sở hạ tầng hay vốn chủ sở hữu, mà còn bao gồm token do dự án nắm giữ trong treasury và TVL (Total Value Locked) từ người dùng.

Chính vì vậy, không thể áp dụng một công thức ROA duy nhất cho tất cả. Thay vào đó, cần phân tách theo từng trường hợp:

Tính ROA khi dự án đã phát hành token 

Cụ thể, nếu dự án phát hành token, công thức ROA thường được mở rộng để phản ánh cả giá trị gắn liền với token. Khi đó, lợi nhuận ròng không chỉ đến từ hoạt động cốt lõi mà còn bao gồm giá trị tăng thêm từ token (như phần thưởng staking, lợi nhuận do token tăng giá), trong khi phần tài sản tính thêm cả giá trị token trong treasury và TVL.

Công thức cơ bản như sau:

ROA = [(Lợi nhuận ròng + Giá trị tăng thêm từ token) ÷ (Tổng tài sản truyền thống + Giá trị token nắm giữ + TVL)] × 100%

Giả sử một dự án DeFi X đang quản lý tổng tài sản khoảng 100 triệu USD, trong đó 70 triệu USD đến từ TVL người dùng gửi vào, 10 triệu USD là giá trị token XYZ trong treasury, khoảng 1 triệu USD thuộc cơ sở hạ tầng truyền thống như máy chủ, phần mềm, cùng một số khoản phụ khác.

Trong cùng kỳ, dự án tạo ra 5 triệu USD lợi nhuận ròng, bao gồm 3 triệu USD phí giao dịch, 1 triệu USD nhờ token XYZ trong treasury tăng giá và 1 triệu USD từ hoạt động staking.

Với cấu trúc như vậy, DeFi X thuộc nhóm dự án có token, nên ROA phải được tính theo công thức trên, thay số vào, ta có:

5 triệu (tổng lợi nhuận ròng)/100 triệu (tổng tài sản) x 100% = 5%

Thoạt nhìn, kết quả 5% này trông tương tự như cách tính trong tài chính truyền thống: cứ 100 USD tài sản tạo ra 5 USD lợi nhuận. Nhưng cần lưu ý rằng bản chất của con số trong crypto rất khác.

TVL không phải tài sản sở hữu thực sự của dự án mà là vốn cộng đồng có thể rút ra bất kỳ lúc nào, còn treasury token lại biến động theo thị trường. Do đó, chỉ số ROA này chỉ mang tính tham chiếu, chứ không ổn định và không phản ánh hiệu quả vận hành bền vững như khi phân tích doanh nghiệp truyền thống.

Tính ROA khi dự án chưa phát hành token 

Ngược lại, với những dự án chưa phát hành token, hai thành phần liên quan đến token bằng 0. Khi đó công thức rút gọn và trở về gần giống với cách tính trong thị trường truyền thống:

ROA = (Lợi nhuận ròng ÷ Tổng tài sản) × 100%

Ứng dụng ROA trong các mô hình crypto

Sau khi xác định được khung tổng quát cho cách tính ROA trong crypto, tức là phải xem xét dự án có phát hành token hay không, bước tiếp theo là áp dụng vào từng mô hình cụ thể.

Điểm đặc thù ở crypto nằm ở chỗ mỗi mô hình kinh doanh có cấu trúc tài sản, dòng tiền và cách phân phối lợi nhuận hoàn toàn khác nhau. Vì vậy, cùng một chỉ số ROA, nhưng cách tính và ý nghĩa có thể thay đổi rất lớn, dưới đây là một số trường hợp điển hình.

Trường hợp sàn giao dịch tập trung (CEX)

Đối với sàn giao dịch tập trung, dù nhiều sàn có phát hành token riêng, nhưng về mặt kế toán, tài sản và lợi nhuận vẫn thường tập trung ở pháp nhân đứng sau sàn.

Token sàn thường chỉ mang tính công cụ hoặc tiện ích bổ sung, không thay đổi cách ghi nhận báo cáo tài chính. Vì vậy, chỉ số ROA trong CEX vẫn thường được tính theo công thức truyền thống:

Ví dụ, năm 2024, Coinbase ghi nhận lợi nhuận ròng khoảng 2.58 tỷ USD. Tổng tài sản cuối năm là 22.54 tỷ USD, đầu năm là 14.75 tỷ USD → tài sản bình quân khoảng 18.65 tỷ USD. Như vậy, ROA ≈ 13.8%.

Con số này cao gấp hơn 12 lần so với ROA trung bình ngành ngân hàng Mỹ (chỉ ~1.1% theo FDIC). Sự khác biệt bắt nguồn từ mô hình hoạt động: ngân hàng phải dành phần lớn tài sản cho quy định vốn, dự phòng rủi ro và chi phí vận hành truyền thống, trong khi CEX vận hành gọn nhẹ trên hạ tầng blockchain, doanh thu đến trực tiếp từ phí giao dịch. Điều này cho phép CEX tạo ra ROA vượt trội so với các định chế tài chính truyền thống, dù cùng quy mô tài sản.

Trong khi đó, ngân hàng phải phân bổ tài sản cho nhiều nghĩa vụ bắt buộc như quy định vốn, dự phòng rủi ro và các chi phí quản lý truyền thống. Chính sự khác biệt này giúp cùng một quy mô tài sản, sàn crypto có thể ghi nhận ROA cao hơn đáng kể so với ngân hàng.

ROA trong các protocol DeFi

Khác với sàn giao dịch tập trung, nơi tài sản và lợi nhuận đều thuộc về một pháp nhân, các giao thức DeFi lại vận hành hoàn toàn on-chain và dựa vào cộng đồng.

Ở đây, “tài sản” không còn là cơ sở hạ tầng hay vốn sở hữu mà chủ yếu là TVL - dòng vốn người dùng gửi vào smart contract, cùng với token trong treasury mà dự án nắm giữ. Chính vì vậy, công thức ROA trong DeFi phải được mở rộng để phản ánh đúng bản chất:

ROA = Earnings (hoặc Revenue, Fees)/TVL

Trong thực tế, hiệu quả sinh lời của một DeFi protocol không chỉ phụ thuộc vào doanh thu tạo ra, mà còn chịu tác động mạnh từ tỷ lệ sử dụng giao thức, phí giao dịch, cơ chế khuyến khích (incentives), mức độ an toàn của smart contract và cấu trúc quản trị (governance).

Các giao thức cho vay hoặc staking thường có ROA khá mỏng vì quy mô TVL lớn nhưng lợi nhuận ròng bị chia nhỏ cho nhiều bên, đồng thời còn chịu ảnh hưởng của lạm phát token và cơ chế phân phối lợi nhuận.

Ngược lại, các DEX như Uniswap có thể đạt ROA cao hơn nếu khối lượng giao dịch lớn so với TVL, do nguồn thu từ phí giao dịch trực tiếp gắn với hoạt động cốt lõi.

Chẳng hạn, với Aave: lending protocol hàng đầu, TVL hiện khoảng 37.05 tỷ USD, doanh thu ghi nhận cho giao thức khoảng 142 triệu USD và earnings ròng khoảng 94 triệu USD.

Nếu tính theo earnings/TVL, ROA của Aave chỉ khoảng 0,25%/năm, phản ánh rõ đặc thù của lending: quy mô tài sản cực lớn nhưng phần lợi nhuận ròng sau phân bổ lại khá mỏng.

Ngược lại, sàn DEX Uniswap lại cho thấy sự hiệu quả hơn về mặt chỉ số. Với TVL khoảng 6.08 tỷ USD nhưng tổng phí giao dịch hằng năm lên tới 1,685 tỷ USD, Uniswap đạt ROA theo fees/TVL khoảng 27.7%/năm.

Đây là một con số rất cao, nhờ mô hình thu phí trực tiếp từ khối lượng giao dịch. Tuy vậy, cần lưu ý rằng phần lớn số phí này được phân phối cho liquidity provider, chứ không phải toàn bộ được giữ lại cho giao thức hay token holder

Nói cách khác, trong DeFi, ROA không chỉ là một chỉ số tài chính đơn thuần mà còn là tấm gương phản chiếu hiệu quả của tokenomics và mức độ bền vững trong cách giao thức phân bổ lợi nhuận cho cộng đồng.

ROA trong Mining và Staking

Ở lĩnh vực mining, doanh thu có thể rất lớn nhưng ROA thực tế phụ thuộc mạnh vào cấu trúc chi phí. Chỉ riêng từ đầu năm đến tháng 7/2024, các Bitcoin miners đã thu về khoảng 863 triệu USD từ phí giao dịch.

Tuy nhiên, để tính toán ROA chính xác cần trừ đi chi phí điện năng và thiết bị, vốn chiếm phần lớn trong tổng đầu tư. Những miner chuyên nghiệp tại Mỹ, nhờ được hưởng giá điện ưu đãi (chỉ khoảng 1.2-4.6 cents/kWh, thấp hơn nhiều so với giá bán lẻ), có thể cải thiện đáng kể biên lợi nhuận và nâng cao ROA so với các đơn vị phải chịu giá điện cao. Điều này cho thấy trong mining, chỉ số ROA phản ánh trực tiếp khả năng tối ưu chi phí vận hành, không chỉ quy mô doanh thu.

Trong khi đó, staking, đặc biệt với Ethereum lại mang đến một bức tranh khác. APY từ staking ETH hiện dao động quanh mức 3.0-3.1%/năm, tương đối ổn định và dễ dự đoán hơn mining.

Tuy nhiên, ROA trong staking cũng không hoàn toàn cố định, bởi nó vẫn chịu tác động từ biến động giá token và rủi ro hợp đồng thông minh. Có thể xem staking là hình thức tạo ROA ổn định, trong khi mining tiềm năng lợi nhuận cao hơn nhưng biến động mạnh do chi phí đầu vào và thị trường năng lượng.

ROA trong NFT Marketplace

Đối với các NFT marketplace như OpenSea hay Magic Eden, ROA lại mang tính chu kỳ rõ rệt. Trong những giai đoạn thị trường bùng nổ, khối lượng giao dịch tăng mạnh, kéo ROA lên nhanh nhờ doanh thu từ phí giao dịch.

Ngược lại, khi thị trường hạ nhiệt, doanh thu sụt giảm khiến ROA giảm sâu, phản ánh đúng tính chất “ăn theo dòng chảy thị trường” của mô hình kinh doanh NFT. Khác với mining hay staking, nơi ROA phụ thuộc nhiều vào chi phí và cơ chế phần thưởng, ROA trong NFT marketplace gắn chặt với tâm lý và chu kỳ đầu cơ của nhà sưu tập và nhà đầu tư.

Hiểu rõ ROA trong thị trường để đầu tư hiệu quả

Từ bức tranh trên có thể thấy, ROA trong crypto không thể được hiểu đơn giản như trong tài chính truyền thống. Bởi “tài sản” ở đây không chỉ là các giá trị cố định trên bảng cân đối kế toán, mà phần lớn đến từ TVL, treasury token hay các khoản dự trữ on-chain, những thành phần luôn biến động và đôi khi không thuộc quyền sở hữu trực tiếp của giao thức.

Vì vậy, khi đánh giá ROA trong crypto, nhà đầu tư không nên chỉ nhìn vào con số công thức, mà cần xem xét thêm cấu trúc tokenomics và mối quan hệ giữa ROA và TVL: hai yếu tố quyết định đến khả năng sinh lời thực tế.

Thứ nhất, tokenomics quyết định ai thực sự được hưởng lợi từ dòng doanh thu 

Một giao thức có thể tạo ra lợi nhuận lớn từ phí giao dịch hay staking, nhưng nếu token chỉ mang tính quản trị và không gắn với bất kỳ cơ chế chia sẻ giá trị nào, thì ROA đối với người nắm giữ token gần như bằng 0.

Ngược lại, nếu tokenomics thiết kế cơ chế phân bổ doanh thu, buyback hoặc burn, giá trị đó sẽ được phản ánh trực tiếp vào lợi ích của holder. Các yếu tố như lịch vesting, tốc độ lạm phát hay chiến lược giảm cung đều ảnh hưởng đến lượng token lưu hành, qua đó điều chỉnh ROA thực tế theo thời gian.

Nói cách khác, tokenomics là cầu nối biến doanh thu của giao thức thành lợi nhuận cho nhà đầu tư nếu cầu nối này không tồn tại, thì ngay cả một dự án tạo dòng tiền khổng lồ cũng có thể mang lại ROA bằng không cho holder.

Thứ hai, ROA phải được đặt trong mối tương quan với TVL để đo hiệu quả sử dụng vốn

TVL thường được coi là chỉ báo sức mạnh của dự án, nhưng bản thân nó chỉ phản ánh quy mô, không phản ánh hiệu quả. Khi TVL tăng nhanh mà doanh thu không theo kịp, ROA sẽ giảm, cho thấy dòng vốn đang bị sử dụng kém hiệu quả.

Ngược lại, một dự án có TVL khiêm tốn nhưng duy trì được tỷ lệ doanh thu trên TVL cao sẽ có ROA hấp dẫn và bền vững hơn. Vì vậy, thay vì chỉ nhìn vào con số TVL tuyệt đối, điều quan trọng là theo dõi Revenue ÷ TVL để xác định “mỗi đồng tiền bỏ ra mang lại bao nhiêu giá trị thật”. Đây là cách duy nhất để phân biệt đâu là tăng trưởng thực, đâu chỉ là “bong bóng thanh khoản”.

Lấy ví dụ so sánh giữa Lido và GMX

Lido hiện quản lý TVL gần 36 tỷ USD con số tương đối lớn trong DeFi. Mỗi năm, hệ thống staking ETH tạo ra hơn 1 tỷ USD phí, nhưng doanh thu thực sự được ghi nhận cho giao thức chỉ khoảng 105 triệu USD (tức ~10% tổng phí).

Quan trọng hơn, phần doanh thu này không được phân bổ cho holder LDO. Nói cách khác, ROA của protocol có thể cao, nhưng ROA đối với người nắm giữ token LDO gần như bằng 0. Đây là hệ quả trực tiếp của tokenomics doanh thu không chảy về token, mà chỉ phục vụ vận hành giao thức.

Ngược lại, với GMX - một DEX phái sinh với TVL chỉ vài trăm triệu USD lại có thiết kế tokenomics gắn chặt doanh thu với holder. Phí giao dịch trên nền tảng được chia lại cho người stake GMX hoặc GLP (GLP là token đại diện cho thanh khoản mà người dùng cung cấp, nắm GLP sẽ nhận phần phí tương ứng), nên ROA tính trên TVL tuy nhỏ hơn Lido về quy mô tuyệt đối, nhưng cơ chế này cho phép nhà đầu tư hưởng phần doanh thu từ nền tảng.