DeFi Options: Bối cảnh, hạn chế và giải pháp để 'cất cánh'

Mặc dù là một sản phẩm đã có từ rất lâu trên thị trường, nhưng có vẻ Options vẫn chưa thể tìm được ánh hào quang của mình giữa vô vàn các dự án khác trong không gian Crypto. Do đó, trong bài viết hôm nay, chúng ta sẽ cùng tìm hiểu xem đâu là những hạn chế của sản phẩm này và tìm kiếm các yếu tố có thể khiến DeFi Options “bùng nổ".

Bài viết tập trung vào 3 đối tượng chính để rút ra một số nhận định với mảng Options:

• Opyn ecosystem (đi đầu).
• Dopex ecosystem (innovative).
• Option trên Solana (nhiều traction).

Tổng quan về Options (Quyền chọn)

Options là gì?

Hợp đồng quyền chọn (hay Options Contract) là một thỏa thuận mà trong đó, nhà đầu tư tham gia hợp đồng có quyền mua hoặc bán tài sản ở một mức giá được xác định trước, có thể xảy ra trước hoặc tại một thời điểm nhất định.

Mặc dù khái niệm này nghe có vẻ giống như hợp đồng tương lai, nhưng các nhà đầu tư mua hợp đồng quyền chọn không có nghĩa vụ phải thực hiện vị thế của họ. Hợp đồng quyền chọn thường được sử dụng để phòng ngừa rủi ro có thể xảy ra ở các vị thế hiện tại hoặc được dùng để đầu cơ giá.

Có hai loại quyền chọn cơ bản, được gọi là quyền chọn bán và quyền chọn mua:

• Quyền chọn mua (Call Options) cho phép người chủ sở hữu hợp đồng quyền được mua các tài sản bảo đảm trong tương lai tại một mức giá đã định trước.
• Quyền chọn bán (Put options) cho phép người sở hữu quyền được bán các tài sản được bảo đảm trong tương lai tại một mức giá đã định trước.

Ngoài ra còn có cách phân loại khác dựa trên kiểu quyền chọn:

• Quyền chọn kiểu Mỹ: Người nắm giữ quyền chọn có thể thực hiện quyền của mình trong bất kỳ ngày nào từ thời điểm mua đến khi đáo hạn.
• Quyền chọn kiểu Âu: Người nắm giữ quyền chọn chỉ có thể thực hiện quyền của mình vào ngày đáo hạn.

⇒ Thường thì quyền chọn châu Âu sẽ được sử dụng nhiều hơn do quyền chọn Mỹ rất khó định giá cũng như gây ra nhiều bất lợi cho người bán quyền chọn (Options Writer).

Do đó, các nhà đầu tư thường:

• Mua quyền chọn mua (Call Options) khi dự đoán giá của tài sản cơ sở sẽ tăng.
• Mua quyền chọn bán (Put Options) khi dự đoán giá của tài sản cơ sở sẽ giảm.

Bên cạnh đó, các nhà đầu tư cũng kết hợp cả hai loại hợp đồng để có lợi cho họ dựa vào dự đoán về sự biến động của thị trường.

Nhu cầu của thị trường với Options

Options là một sản phẩm tài chính khá phức tạp. Tuy nhiên, nó cũng đem lại nhiều lợi ích nếu biết sử dụng đúng:

• Options là một công cụ để phòng ngừa rủi ro, giúp các nhà đầu tư đưa ra các chiến lược giảm thiểu rủi ro hợp lí.
• Đối với các nhà đầu cơ, quyền chọn có thể cung cấp các chiến lược đầu tư với chi phí thấp hơn và rủi ro cố định.
• Quyền chọn cũng cung cấp cho các nhà đầu tư các chiến lược linh hoạt và phức tạp hơn, qua đó có thể mang lại lợi nhuận tiềm năng trong bất kỳ kịch bản thị trường nào.

Với mức độ đa dạng và lợi ích đem lại, Options thu hút nhiều nhà đầu tư chuyên nghiệp trên thị trường.

Trong thị trường truyền thống, thị trường Options và Futures cũng đã tăng rất mạnh trong năm qua, tổng có:

• 62.58 tỷ hợp đồng Options và Futures được giao dịch (2021) (+33.7%).
• Futures là 29.28 tỷ (+14.6% YoY).
• Options là 33.31 tỷ (+56.6% YoY).

Trong thị trường Crypto, các sản phẩm Options đã bắt đầu ra mắt từ năm 2018, nhưng phải đến giai đoạn 2020 - 2021, khi Bitcoin tăng mạnh, kèm theo đó là độ biến động trong thị trường cũng tăng theo, các sản phẩm Options mới được mọi người chú ý nhiều hơn.

Khối lượng giao dịch Option trong năm 2021 đạt đỉnh ~$35 B, tăng gần x35 lần so với đầu năm.

Hợp đồng mở (Open Interest) cũng đạt đỉnh trong cùng thời gian, vào tháng 4/2021 và 10/2021, những giai đoạn Bitcoin đạt đỉnh ~$60K.

Bên cạnh đó, đối với thị trường Options trên CeFi, thì dường như các nhà đầu tư không Trading Options nhiều mà chỉ mua và nắm giữ.

Trong biểu đồ:

• *cột là Trading Volume.
• *vùng là Open Interest.

Dựa trên các số liệu mình tổng hợp được về các sản phẩm Options đối với BTC, anh em có thể thấy rằng:

• Open Interest thường xuyên lớn hơn Volume giao dịch khá nhiều.
• Điều này có nghĩa nhu cầu Trading đối với Options là không nhiều.
• Nhà đầu tư họ chỉ mua một lần và nắm giữ chờ đáo hạn.

Spread với Options trên các sàn CEX cũng khá cao (spread thấp nhất cũng lên tới 1%) ⇒ Thanh khoản rất thấp dù đã có MMs (các Market Makers).

Một vài thông số của thị trường DeFi Options

Ở DeFi, sau khi các mảnh ghép AMM và Lending tăng trưởng mạnh rồi bão hòa, sẽ đến lượt các mảnh ghép cao hơn được mọi người chú ý. Options là 1 trong những mảnh ghép lớn được nhiều người quan tâm.

Từ năm 2020, đã có 1 số dự án Options ra mắt, khởi đầu là Hegic, Opyn,... Đến 2022, số lượng dự án Options đã tăng lên đáng kể. Không chỉ thế, với những mô hình mới, tính sáng tạo trong các sản phẩm Option cũng được nâng lên, thậm chí còn vượt qua cả các sản phẩm Options trong CeFi.

• Ethereum: Opyn, Ribbon, StakeDAO, Thetanuts, Opium, Hegic,...
• Solana: Zeta Market, PsyOptions, Katana, Friktion, Chest,...
• Arbitrum: Dopex, Premia, JonesDAO,...
• Optimism: Lyra, Thales.
• …

Options rõ ràng đang là 1 mảng được nhiều người quan tâm. Dưới đây là thống kê về 1 số các dự án Options nổi bật trên thị trường:

Tổng TVL trên thị trường Options đang vào khoảng $1.5 B, với volume giao dịch hàng ngày vào khoảng ~$37 M (ở những protocol có số liệu). Nếu dựa vào tỉ lệ Volume/TVL, và ước chừng qua những Protocol khác, con số này có thể đạt khoảng $100 - $300 M volume/ngày, một con số cũng không nhỏ chút nào.

Trong khi đó, trung bình volume giao dịch BTC Options trong 30 ngày vừa qua trên các sàn CEX khoảng $500M. Điều đó có nghĩa thị trường Option DeFi hoàn toàn có thể cạnh tranh với Option CeFi.

Mô hình thiết kế chung của Options

Trong thị trường tài chính truyền thống (CeFi)

Các thị trường Options trên CeFi khá ít và được dominate tới 90% bởi Deribit, theo sau là 5% bởi Okex. Cả 2 sàn này đều có mô hình thiết kế thị trường Options khá giống nhau.

Thị trường Options có 3 yếu tố chính:

• Strike Price: Giá thực hiện.
• Settlement Day: Ngày thanh toán.
• Options Price: Giá quyền chọn.

Ở Deribit và Okex, sàn sẽ quyết định các chỉ số Settlement Day và Strike Price. Tất nhiên, có rất nhiều lựa chọn cho nhà đầu tư chọn. Phần việc của nhà đầu tư là chọn ra Options Price hợp lí để mua/bán Options.

Quy trình mua bán Options trên Deribit, Okex sẽ diễn ra như sau:

(1) Người dùng deposit tài sản làm collateral (BTC,ETH,...).

(2) Chọn Strike Price và Settlement Day phù hợp.

(3) Đặt lệnh mua, bán Options với giá mong muốn.

(4) Khi đã vào vị thế Options, anh em có thể chọn bán Options sẵn có để đóng lệnh, hoặc chờ đến cuối ngày đáo hạn Option để nhận kết quả cuối cùng.

Không như thị trường Spot, thị trường Option trên Deribit và Okex cho phép anh em bán Options (write Option) và giao dịch trực tiếp ở thị trường thứ cấp, sử dụng tài sản đã deposit làm tài sản thế chấp. Anh em muốn đóng lệnh chỉ cần mua lại số hợp đồng Options đã bán, hoặc giữ vị thế đến ngày đáo hạn. Việc mua bán Options cũng đơn giản như Long/short Futures.

Ưu điểm

• Thị trường Options tại các sàn CEX cung cấp đầy đủ công cụ đầu tư, phục vụ nhu cầu của các nhà đầu tư chuyên nghiệp.
• Thị trường lớn: Có nhiều lựa chọn (Strike Price, Settlement Day).
• Thanh khoản cao: Các sàn CEX Options có khối lượng giao dịch trung bình 30 ngày gần nhất lên đến $500M.
• Chi phí giao dịch thấp: Vì các giao dịch không cần trả phí giao dịch blockchain. Ngoài ra, thanh khoản cao cũng dẫn đến slippage thấp, ít chi phí cho nhà đầu tư.

Nhược điểm

• Thị trường phân mảnh: Thị trường Options được chia làm nhiều giá trị cũng gây ra bất lợi là thanh khoản bị phân mảnh.
• Phức tạp: Options vẫn là 1 sản phẩm phức tạp với nhà đầu tư, việc có nhiều công cụ đầu tư cũng gây khó khăn cho những nhà đầu tư mới.

Trong thị trường tài chính phi tập trung (DeFi)

Cũng như CeFi, việc mua bán Options trên DeFi diễn ra với quy trình tương tự. Để tạo thành 1 thị trường tài chính hoàn chỉnh, thị trường Options cũng cần 2 thị trường chính:

• Thị trường sơ cấp: Để tạo ra các hợp đồng Options.
• Thị trường thứ cấp: Để giao dịch các hợp đồng Options.

Có thể thấy, ở thị trường CeFi, thị trường sơ cấp (write option) và thị trường thứ cấp (trade option) có thể cùng trên 1 UI/UX, người dùng có thể ngay lập tức write option và giao dịch trên chính UI đó. Việc sell/ buy các options đơn giản như việc long/short.

Ở thị trường DeFi, các Options Protocol cho phép Write Options (làm thị trường sơ cấp) đa phần cũng mở thị trường thứ cấp để giao dịch Options, có thể kể đến như Opyn, PsyOptions, Zeta Market,... Việc giao dịch trên các thị trường này cũng gần tương tự như việc giao dịch trên CeFi.

Dưới đây là ví dụ cách thức hoạt động trên Opyn.

Cách người bán bán Options (write options):

Để bán Option trên Opyn, người bán cần thực hiện theo 4 bước như sau:

(1) Chọn hợp đồng Option muốn bán và đưa ra những chỉ số về giá, về thời gian, số lượng bán.

(2) Thêm tài sản thế chấp, tùy vào loại Option muốn bán mà người bán sẽ thêm tài sản thế chấp tương ứng. Ví dụ:

• Muốn bán Option Call thì cần phải thêm USDC làm thế chấp.
• Muốn bán Option Put thì cần phải thêm ETH/ BTC làm thế chấp.

(3) Cuối cùng, mint ra những oToken tương ứng với những vị thế Option mà người bán muốn bán. Những oTokens này sẽ được định giá khi vừa mint ra, và có thể giao dịch trên Opyn v2.

Cách người mua mua Option:

Quy trình của người mua thì dễ hơn, bao gồm 3 bước như sau:

(1) Người mua chọn Options mong muốn và mua Options. Họ có thể chọn mua theo giá Market hoặc Limits, giao dịch sẽ diễn ra trên nền tảng 0x nên phí sẽ khá rẻ.

(2) Sau khi mua Options, người mua sẽ có 2 hướng:

• 1 là giao dịch khi cảm thấy đủ lời.
• 2 là nắm giữ đến đáo hạn Options.

(3) Vào thời điểm đáo hạn Options, Opyn sẽ dựa vào giá Oracle, xác định Options của bạn có lời hay không và sẽ tự động thanh toán, người mua sẽ không cần làm gì.

Nhìn chung, cách thức mua bán cũng tương tự như ở sàn CEX nhưng cách thức phức tạp hơn, phải tạo ra các “Option-token” để giao dịch.

Tuy nhiên, không giống như thị trường CeFi, thị trường DeFi không có market makers, do đó thanh khoản là điều hạn chế nhất trong thị trường này. Vậy nên, 1 số Options Protocol cho phép write Options nhưng không mở thị trường thứ chấp cho giao dịch các Options đó, ví dụ như Hegic, Dopex.

DOVs

Tại thị trường giao dịch spot phi tập trung, để giải quyết vấn đề thanh khoản, chúng ta đổi từ mô hình CLOB sang AMM, khiến việc cung cấp thanh khoản trở nên dễ dàng hơn → Người dùng retail dễ trở thành nhà cung cấp thanh khoản hơn.

Ở thị trường Option, cũng với lí tưởng giúp các người dùng retail trở thành nhà cung cấp thanh khoản một cách dễ dàng hơn → DOVs ra đời.

Vậy DOVs là gì?

DOVs là viết tắt của DeFi Option Vaults, là các sản phẩm được xây dựng xung quanh Options Protocol chính. DOVs tập trung giải quyết các vấn đề liên quan đến thanh khoản và hiệu quả sử dụng vốn cho các Options Writer (hay Liquidity Providers) trên các nền tảng Options như Opyn hay PsyOptions.

DOVs sinh ra để giúp việc cung cấp thanh khoản trên thị trường Options phi tập trung trở nên dễ dàng hơn, thanh khoản cao là tiền đề cơ bản nhất để thị trường Options bùng nổ.

Mô hình hoạt động của DOVs

Mô hình hoạt động cơ bản của DOVs như sau:

(1) Đầu tiên Users sẽ gửi tài sản của mình vào trong Vaults của dự án.

(2) Sau đó Vault sẽ sử dụng tài sản đó để cung cấp thanh khoản (hay Write Options) trên các Options Protocol theo các chiến lược khác nhau. Ngoài ra, các Vaults này cũng sẽ được thiết kế để chọn các mức giá Strike và thời gian đáo hạn sao cho tối ưu nhất.

(3) Lượng Yield mà Vault thu được (chủ yếu là từ phí Options) sẽ được sử dụng để tái đầu tư giúp cho Users có lợi nhuận tối ưu nhất.

Các vấn đề đối với DeFi Options

Phân mảnh thanh khoản

Thanh khoản luôn là vấn đề của DeFi và Options cũng không phải ngoại lệ. Có tới 3 chỉ số để xác định một Options

• Thời gian đáo hạn.
• Strike Price.
• Loại quyền chọn (Call/Put).

⇒ Phải cần rất nhiều Pool thanh khoản riêng biệt cho mỗi loại quyền chọn (vấn đề này đã được đề cập tới trong bài viết về Quyền chọn vĩnh cửu (Everlasting Options) của đội ngũ Coin98 Insights).

Đến thị trường Futures khi đi vào Crypto cũng cần phải có sản phẩm là Hợp đồng tương lai vĩnh cửu (Perpetual Futures) để tránh việc phân mảnh thanh khoản, dù Futures vốn đã bớt phân mảnh thanh khoản hơn Options khá nhiều khi chỉ có 2 chỉ số (Strike Price và thời gian đáo hạn).

Thị trường chạy tương đối một chiều

Crypto là một thị trường chạy khá một chiều theo xu hướng của Bitcoin.

Hơn nữa, để đảm bảo tính thanh khoản, Các Options Protocol sẽ chỉ listing các đồng có vốn hoá lớn trên thị trường. Mà các đồng vốn hoá lớn (Smart contract platform) sẽ thường dao động cùng chiều với Bitcoin.

Ngoài ra, thời gian đáo hạn của các hợp đồng Options thường khá ngắn ⇒ Dự đoán biến động giá là khá dễ dàng ⇒ Các Options Writers sẽ bị lỗ.

Điều này đặc biệt đúng với trường hợp của Hegic khi áp dụng quyền chọn kiểu Mỹ (người dùng có thể thực hiện quyền bất kỳ thời điểm nào cho đến khi đáo hạn) ⇒ Tính chất một chiều của Crypto cộng với biến động cao ⇒ Options Writer thua lỗ ⇒ TVL giảm ⇒ Không có thanh khoản ⇒ Dự án thất bại.

Mức độ phổ cập không cao 

Options là một sản phẩm phức tạp trong thị trường tài chính, được sử dụng với nhiều mục đích khác nhau:

• Đầu cơ.
• Phòng ngừa rủi ro.
• Thậm chí gây tác động tới giá của tài sản cơ sở.

⇒ Với sự phức tạp của mình, những người có nhiều kiến thức về tài chính sẽ sử dụng nhiều hơn.

Đặc biệt, với một thị trường với tập người dùng còn khá non trẻ về kiến thức tài chính và khá “degen ape" như Crypto, dường như mức độ phổ cập của sản phẩm này không cao.

Thị trường thứ cấp để giao dịch Options rất hạn chế

Trên các sàn CEX lớn (Deribit), Spread giữa Mua/Bán của Options hiện tại là khá cao dù đã có sự hoạt động của các Market Maker.

⇒ Một cản trở lớn khi giao dịch Options trên thị trường thứ cấp. Do đó, mua Options từ thị trường sơ cấp sẽ có lợi hơn (về mặt thanh khoản).

Điều này được chứng minh ở các ví dụ:

• Opyn đã phát triển hệ sinh thái các sản phẩm xung quanh mình rất nhiều, nhưng hiện tại sản phẩm Options của Opyn cũng đã dừng hoạt động ⇒ Đội ngũ quay sang phát triển sản phẩm mới là Perpetual Futures ⇒ Retail tiếp cận thị trường thứ cấp rất khó.
• Trên hệ sinh thái Solana, chỉ có 2 dự án Zeta và PsyOptions hiện nay có thị trường thứ cấp cho việc giao dịch Options
• Ví dụ dưới là giao diện của Zeta Market ⇒ Spread Options rất cao, thanh khoản (size rất thấp) ⇒ Gần như không thể giao dịch được, Expiration cũng rất ngắn.

• Ở PsyOptions tình trạng tương tự cũng diễn ra:

Kể cả khi tạo ra một thị trường thứ cấp dưới dạng AMM, vấn đề cũng sẽ khó có thể được giải quyết vì:

• Khi tạo AMM cho Options thứ cấp, người Write Options sẽ cần phải cung cấp Liquidity giả sử cho cặp ETH/ETH Call.
• Do thời gian đáo hạn ngắn + nhu cầu giao dịch thấp ⇒ Phí thu được sẽ rất ít mà tổn thất tạm thời (Impermanent Loss) lại cao.
• Chưa kể khi đến thời gian đáo hạn thì Pool thanh khoản sẽ gần như bị cạn.

⇒ Do đó, cách tiếp cận với Options trong DeFi với việc tạo ra một thị trường thứ cấp để giao dịch là rất khó.

Chưa có chương trình để kích thích sử dụng Options

Hiện nay, các Options Protocol mới chỉ có các chương trình Incentives cho người cung cấp thanh khoản, trong khi thiếu đi các chương trình Incentives cho người mua bán, trading, … Options ⇒ Những người mang lại doanh thu chính cho nền tảng.

Thậm chí người cung cấp thanh khoản đã có DOVs (các DOVs thậm chí lại còn có Liquidity Mining) để phục vụ cho mục đích của mình trong khi người mua và sở hữu Options lại không có Incentives gì.

Các giải pháp hiện tại cho DeFi Options

DOVs

Một trong những nhược điểm rất lớn của Options đó chính là việc thanh khoản rất phân mảnh vì có tới 3 chỉ số (Mỗi loại chỉ số thì sẽ cần một Pool thanh khoản tương ứng).

Do đó không đơn giản như AMM ⇒ Việc này sẽ gây ra rất nhiều khó khăn cho Liquidity Providers (Options Writers).

Vì vậy, DOVs ra đời nhằm giải quyết bài toán rủi ro cho Liquidity Providers (Options Writers) cũng như việc phân mảnh thanh khoản với Options.

DOVs cho phép người dùng sử dụng Options một cách “Degen" hơn. Họ chỉ cần đưa tài sản của mình vào Vaults (DOVs). Vaults sẽ tự động chọn các mức Strike Price sao cho tối ưu nhất với người dùng.

DOVs sẽ giúp giải quyết 2 vấn đề của Options:

• Phân mảnh thanh khoản.
• Tăng mức độ phổ cập (vì người dùng tiếp cận một cách Degen hơn).

Đây cũng là một giải pháp mang lại "Organic Yield" trong DeFi thay vì "Synthetic Yield" như việc Emission native token cho Liquidity Mining.

Có 2 chiến lược chủ yếu với DOVs hiện tại là Covered Call và Secured Put, đối với Covered Call thì nếu tính Performance của Vaults theo số lượng token (giả sử là ETH) thì Vaults sẽ không bao giờ bị lỗ ⇒ Tuy nhiên người dùng sẽ bị mất upside như là chi phí cơ hội khi giá token lên cao.

Còn với Secured Put ⇒ người dùng có thể bị lỗ khi Deposit tài sản vào trong Vaults. Một Vaults của Ribbon dưới đây là ví dụ.

⇒ DOVs có thể gây ra rủi ro tổn thất cho người dùng.

Đơn giản hoá Options

Các Options hiện tại là quá phức tạp, việc đơn giản hoá sản phẩm và thiết kế giao diện sẽ khiến thu hút người dùng dể hơn.

⇒ Cách áp dụng giao diện truyền thống với Order book như PsyOptions hay Zeta sẽ khá khó cho người mới tiếp cận sản phẩm này.

Với cách thiết kế Protocol hay Options ecosystem thông thường sẽ như sau:

• Options Protocol thường sẽ là nơi để mint Options và là nơi giao dịch Options (secondary market).
• DOVs hoặc các Liquidity Providers khác sẽ cung cấp thanh khoản với việc Mint Options.
• Sau đó thì tuỳ những nền tảng khác nhau, Options được mint ra sẽ được bán cho Broker, Bidder, MMs,… (primary market).
• Sau đó Options mới được giao dịch trên Marketplace (secondary market).

Đặc điểm của Options trên các CEX đã có việc Volume giao dịch rất ít so với Open Interest. Do đó, khả năng cao điều tương tự cũng sẽ diễn ra trong DeFi và thực tế đã chứng minh điều này.

Nhìn chung, xây dựng Protocol với mô hình như trên là khá phức tạp. Hơn nữa người mua Options không được trực tiếp sở hữu Options trên Primary Market.

Ví dụ một chiến lược bán Options của Ribbon sẽ được thực hiện như sau:

Options sẽ được bán đấu giá thông qua Gnosis Auction. Các bidder ở đây không phải là người dùng cuối, họ chính là những người mua trên primary market (có thể với một mức discount nào đó) ⇒ Sau đó mới bán qua secondary market hoặc nắm giữ ⇒ Quy trình khá cồng kềnh và phức tạp.

Các Bidder này thường là các developers hoặc các tổ chức. Việc này sẽ khiến DeFi Options khó tiếp cận Retail hơn nữa dẫn đến một hệ quả là dự án khó scale nhanh (do đặc điểm của tốc độ scale trên Crypto hiện nay vẫn dựa trên retail là chính).

Còn như Dopex thì Options có thể được bán trực tiếp từ các SSOVs cho người dùng cuối ⇒ Giảm bớt các khâu trung gian ⇒ Retail dễ tiếp cận hơn ⇒ Dễ scale nhanh.

Everlasting Options 

Everlasting Options là một sản phẩm Options hiện tại mới chỉ đang áp dụng dưới dạng concept ⇒ chưa có nhiều ứng dụng thực tế trong việc xây Protocol.

Everlasting Options là sự kết hợp giữa Perpetual Futures và Options ⇒ Loại bỏ được yếu tố thời gian đáo hạn cho Options giúp DeFi Options đỡ phân mảnh thanh khoản hơn.

Người dùng khi sở hữu Everlasting Options sẽ được “Exposed” với một Portfolio gồm rất nhiều Options với thời gian đáo hạn khác nhau và được rebalance liên tục để kéo dài “vĩnh viễn".

Tuy nhiên người mua sẽ phải trả Funding rate (tương đương với chi phí để Roll Position Options khi 1 Options trong Portfolio đáo hạn).

Đây là một sản phẩm Concept mới chỉ ở mức ý tưởng. Tuy nhiên vốn Options đã phức tạp rồi lại tạo ra một sản phẩm phức tạp hơn mà hơn nữa chúng ta chưa biết Funding rate của sản phẩm này trong thực tế ra sao (khả năng sẽ cao).

Hệ sinh thái Opyn - đi đầu trong mảng Options

Opyn là gì?

Opyn là một Option Protocol đầu tiên trên thị trường. Dự án đã phát triển từ năm 2019, khi thị trường DeFi còn chưa bùng nổ.

Cuối năm 2020, Opyn đã cho ra mắt nền tảng Opyn v2, từ đó tập trung cải tiến những điều mới trong công nghệ, cũng như phát triển một hệ sinh thái lớn mạnh trên nó.

Từ đó, hoạt động giao dịch Option của Opyn đã phát triển mạnh, nhanh chóng vượt qua các đối thủ cạnh tranh khác trong ngành Option.

Mô hình hoạt động của Opyn v2

Là một DeFi Protocol hoạt động trong thị trường Options, mô hình của Opyn và các Option Protocol khác đơn giản chính là kết nối bên bán Option và bên mua Option, thay thế vai trò của các trung gian trong tài chính truyền thống.

Opyn là nền tảng cho phép anh em có thể là người bán hoặc người mua Option. Nền tảng sẽ liên kết giữa người bán và người mua bằng cách tạo ra 1 thị trường Orderbook tương tự như một sàn giao dịch CEX.

Thị trường Orderbook trên Opyn có 2 điểm đặc biệt:

• Cho phép đặt Limit Order: Giúp người dùng không phải chịu quá nhiều phí trượt giá, người dùng có thể đặt lệnh và chờ khớp.
• Có Market Maker: Những nhà tạo lập thị trường đến từ nhiều bên trong hệ sinh thái của Opyn giúp thanh khoản trên Opyn trở nên dồi dào.

Những sản phẩm độc đáo của Opyn

Opyn nổi tiếng là sàn giao dịch Option có nhiều cải tiến trong thị trường, đó là lí do, dù chưa ra mắt token nhưng Opyn vẫn luôn là sàn giao dịch Option số 1 thị trường. Những sản phẩm Option độc đáo của Opyn có thể kể đến như:

Perpetual Options: Một dạng Perpetual Futures của Options, thông thường Options sẽ có 1 ngày Settlement nhất định, nhưng nếu anh em lại muốn kéo dài thời gian “cash settlement” đó đi (có thể vì đang lỗ, hoặc mở hợp đồng mới tốn thời gian), thì Perpetual Options là sản phẩm phù hợp với anh em.

Everlasting Options: Cũng tương tự như Perpetual Options, là sản phẩm Option không có “Ngày đáo hạn”, tuy nhiên có hướng tiếp cận khác, Everlasting Options sở hữu một Portfolio gồm nhiều hợp đồng quyền chọn với việc các Options sẽ được rebalance liên tục để Portfolio không có thời gian đáo hạn. Ngoài ra, Everlasting Options cũng sẽ có cơ chế Funding Fee như Perpetual Futures.

Partially Reserve: Ví dụ lệnh Options của anh em đang “in the money” và có giá trị, và vì lệnh Option trên DeFi là 1 token, do đó anh em có thể thế chấp token (lệnh Option) đó, để mở 1 lệnh Option mới → Tối ưu hóa nguồn vốn.

Squeeth: Là sản phẩm mới nhất và đang hoạt động duy nhất của Opyn, 3 sản phẩm trên có độ sáng tạo cao trong mảng Option, tuy nhiên, khi phát triển ra Squeeth, Opyn đã hoàn toàn bỏ rơi 3 sản phẩm trên và tập trung vào sản phẩm Squeeth.

Squeeth cho phép giao dịch hàm mũ 2 của ETH, được biểu thị dưới dạng token ERC-20: oSQTH. Hay nói cách khác oSQTH sẽ tracking giá ETH^2. Đây là sản phẩm độc đáo của Opyn kết hợp với các researcher tại Paradigm Capital.

Tìm hiểu thêm về mô hình của Opyn và tiềm năng đầu tư tại: Phân tích mô hình hoạt động Opyn

Hệ sinh thái Opyn

Opyn có hệ sinh thái lớn phát triển xung quanh như trong hình ảnh dưới đây:

Trong các dự án này, có 2 dự án đáng chú ý nhất, đóng góp nhiều cho sự phát triển của Opyn là Stake DAO và Ribbon. Đây là 2 dự án thuộc mảng DOVs, giúp tăng thanh khoản cho Opyn.

Ribbon: Ribbon Finance là một nền tảng quản lí tài sản, Ribbon Finance xây dựng những chiến lược bán Options trên Opyn, với mục tiêu đem về 1 nguồn Yield ổn định. Hiện Ribbon đã phát triển sang nhiều Chain khác.

StakeDAO: Là một nền tảng đầu tư, tuy nhiên được phát triển bởi 1 cộng đồng thay vì 1 đội ngũ như Ribbon. StakeDAO cũng đang đầu tư ở nhiều lĩnh vực, và Option là một trong số đó. Cũng như Opyn, StakeDAO đã mở rộng sang nhiều chain khác, và có TVL khá cao.

Dopex - sáng tạo trong cách tiếp cận

Dopex là gì?

Có thể nói rằng, Dopex là sản phẩm Options lớn nhất trên thị trường DeFi hiện nay. Dopex đã đơn giản hoá sản phẩm Options của mình bằng cách thiết kế như sau:

• Không chia ra thành nhiều Expiry date ⇒ Giảm bớt phân mảnh thanh khoản.
• Thay vào đó mỗi Epoch thì Dopex sẽ cho phép người dùng (muốn kiếm Premium dựa trên việc Mint Options) Deposit vào các Vaults (SSOVs) với các mức giá Strike khác nhau.
• Người mua Options trên Dopex sẽ mua trực tiếp Options từ các SSOVs (với giá Strike do họ chọn) và thời gian đáo hạn là khi kết thúc Epoch.
• Mức giá của Options được Dopex xác định dựa trên mô hình Black-Scholes (một model phổ biến để định giá Options trong CeFi).

Như vậy, Dopex đã tiếp cận Options theo một cách khác để cải thiện vấn đề thanh khoản. Bên cạnh đó, Dopex cũng đơn giản hoá quy trình tiếp cận Options đối với Retail ⇒ Một điểm then chốt để scale đối với dự án.

Mô hình hoạt động của Dopex (hiện tại)

Mô hình Options của Dopex hiện tại khá đơn giản chỉ gồm 3 yếu tố chính:

• SSOVs: Nơi để mua và bán Options.
• Yield Farming: Với Emission gồm 2 token (DPX và rDPX) cho các Staker (DPX, rDPX) và LP (ETH - DPX và ETH - rDPX).
• Dual token: Với DPX là Governance token và rDPX (infinite supply) được sử dụng với nhiều mục đích trong chuỗi các sản phẩm của Dopex.

Trong paper của Dopex thì rDPX được dùng để:

• Bù đắp tổn thất cho DOVs (hay Options Pools) của Dopex (SSOVs hiện tại không phải DOVs).
• Mint Synthetic assets.
• Là phí để sử dụng các sản phẩm của Dopex.
• Và còn rất nhiều sản phẩm khác nữa.

*Hiện tại utilities của rDPX là không có nhiều chỉ có Staking, Yield Farming và là tài sản thế chấp trong SSOVs để mint ra rDPX Options

Điểm đặc biệt của Dopex là ban đầu thực hiện chiến lược "Ponzi" để tăng trưởng nóng với việc các SSOVs Call chỉ hỗ trợ token của dự án là DPX và rDPX với Call Options.

⇒ "Ponzi" Model sẽ có Flywheel như sau:

• Đầu tiên triển khai Liquidity Mining ⇒ Giá DPX tăng.
• Triển khai SSOVs Call Options cho DPX (thời điểm đầu chưa có SSOVs cho Put Options) ⇒ Buyer & Writer đều lãi khi giá tăng.
• Giá tăng sẽ tiếp tục là động lực cho việc Farming Reward hay Write hoặc mua Call Options.

⇒ Sau đó mới triển khai các Vaults cho các tài sản khác ngoài DPX và rDPX như BTC, ETH, LUNA, AVAX,… cũng như Put Options.

Với mô hình “Ponzi” như trên đã khiến cho cả rDPX lẫn DPX đều có ROI rất cao.

Các sản phẩm trong tương lai của Dopex

Dopex sau khi tăng trưởng nóng nhờ mô hình “Ponzi” thì đã có thêm rất nhiều các ý tưởng mới để xây dựng sản phẩm của mình.

1. Alantic Options (chưa triển khai)

Về cơ bản Alantic Options của Dopex là một sản phẩm cho phép Users có thể tối ưu nguồn vốn của mình hơn khi sử dụng Options.

Một ví dụ cơ bản với Alantic Put Options:

• Giả sử thế chấp DPX để vay đồng X nào đó đi Farming.
• Đồng thời mua DPX Put Options.

⇒ Đối với Put Options thông thường thì khi giá DPX giảm ⇒ có rủi ro bị thanh lý dù đã có lãi từ Put Options rồi.

⇒ Còn đối với Alantics Put Options ⇒ Unrealized PnL từ Put Options sẽ được sử dụng để làm đệm thanh khoản tránh việc DPX thế chấp ở trên bị thanh lý.

Sản phẩm này sẽ giúp:

• Tăng hiệu quả sử dụng vốn.
• Hạn chế rủi ro thanh lý.
• Tăng nguồn thu cho Options Writer cũng như Dopex.

2. rDPX v2 (chưa triển khai)

rDPX là một token sẽ được mint để bù đắp tổn thất cho DOVs của Dopex (sẽ triển khai sau này).

Ngoài các tính năng kể trên thì rDPX v2 sẽ có thêm tính năng Bonding, sử dụng rDPX LP để mint ra stablecoin của Dopex (DPXUSD) (DPXUSD sẽ được Vesting).

Bonded DPXUSD LP ở CRV sẽ nhận Fee gấp 2 lần so với DPXUSD LP thông thường trên CRV.

⇒ Tăng Liquidity cho rDPX.

⇒ Tăng Use case cho rDPX.

⇒Tạo ra một Stablecoin có thể trong tương lai thì các sản phẩm của Dopex sẽ phải thanh toán bằng Stablecoin này.

3. Rate Vault (chưa triển khai)

Cơ bản là một sản phẩm Options cho APY trên Curve Finance ⇒ Một cách phát triển Options sáng tạo để khắc phục ảnh hưởng của tính chất một chiều trong thị trường Crypto.

4. veDPX model (chưa triển khai)

Giống như model veToken khác, veDPX sẽ có được từ việc Lock DPX, veDPX có thể được sử dụng để:

• Governance (voting reward cho các SSOVs hoặc các Pool Farming).
• Voting giá Strike.
• Có thể là Listing Token để vào Options.
• Làm tài sản thế chế để vay DPXUSD.
• Nhận được một phần doanh thu nền tảng.
• …

Nhìn chung chiến lược của Dopex là lấy “Ponzi” để tăng trưởng, gain traction ⇒ Sau đó build sản phẩm để phát triển bền vững.

Hệ sinh thái Dopex

Hiện Dopex Ecosytem đang có 2 dự án Build on top chính:

• JonesDAO: Một Yield Aggregator xây dựng trên nền tảng của Dopex.
• PlutusDAO: Như một phiên bản Convex nhưng xây dựng trên Dopex.

Options trên Solana nhận được nhiều sự chú ý

Options trên Solana nhận được nhiều sự chú ý nhưng cách tiếp cận không mới mẻ, Options ecosystem trên Solana vẫn khá đơn giản và general với concept:

• Một Options Protocol.
• Các DOVs build on top.

Thanh khoản ở trên thị trường thứ cấp (secondary market) của Options trên Solana cũng khá thấp gây khó khăn cho người dùng trong việc tiếp cận.

Không như Dopex, thì các dự án thuộc mảnh ghép Options trên Solana cũng vẫn chưa tận dụng được token của mình để có thể bootstrap.

Ví dụ như PsyOptions với token PSY:

• PSY được dùng để thu phí từ các DOVs Partners.
• Và thu phí từ Trading Volume.

Với thanh khoản nhỏ, Spread cao ⇒ Trading Volume Fee không đáng kể

TVL thấp + Market một chiều + Options không quá khác biệt + Ít người dùng ⇒ Fee từ DOVs Partner sẽ không cao.

Nhìn chung, concept về Options trên Solana cũng giống với hệ sinh thái Opyn nhưng có cơ sở hạ tầng cũng như sự hỗ trợ mạnh mẽ hơn. Tuy nhiên với những vấn đề vẫn còn tồn tại ở trên thì mình nghĩ rằng Options trên Solana sẽ khó có thể tăng trưởng mạnh nếu không có những phương án tối ưu hơn.

Đâu là yếu tố khiến dự án DeFi Options có thể “cất cánh”?

Tóm lại các vấn đề của DeFi Options

Mình đang thấy có 8 vấn đề lớn đối với DeFi Options như sau:

1. Khó có thể áp dụng quyền chọn kiểu Mỹ để xây dựng Protocol (case study Hegic).
2. Phân mảnh thanh khoản ⇒ Thị trường thứ cấp rất ít thanh khoản để giao dịch khối lượng lớn.
3. Có protocol để thúc đẩy nhu cầu cung cấp thanh khoản (DOVs) nhưng không có chương trình Incentives để thúc đẩy nhu cầu sử dụng Options.
4. Thiết kế Protocol quá phức tạp với các quy trình cồng kềnh.
5. Cạnh tranh quá lớn với sản phẩm phái sinh khác là Perpetual Futures khi sản phẩm này cho phép sử dụng đòn bẩy cao và đem lại PnL lớn hơn rất nhiều.
6. Thị trường biến động quá một chiều, thời gian đáo hạn của các Options Protocol quá ngắn ⇒ Dễ đoán.
7. Không tận dụng triệt để được lợi thế của Token để xây dựng sản phẩm.
8. Quá phức tạp cho retail (ở mắt sản phẩm lẫn giao diện người dùng).
9. Đặc tính của Options trong Crypto là mua từ thị trường sơ cấp sẽ có lợi hơn (do vấn đề thanh khoản) ⇒ Mà rất nhiều các Protocol lại tiếp cận theo hướng tạo ra thị trường thứ cấp (mà không có MMs như trên các CEX).

Cách xử lý các vấn đề 

Mình sẽ tóm tắt lại một vài hướng mình nghĩ rằng có khả năng giải quyết từng vấn đề kể trên dưới đây:

1. Cách giải quyết đó là chúng ta sẽ không tiếp cận hoàn toàn với quyền chọn kiểu Mỹ mà sẽ sử dụng quyền chọn kiểu Âu (hoặc một dạng lại giữa Âu và Mỹ như Alantic Options của Dopex)
2. Thiết kế Protocol để hạn chế việc phân mảnh thanh khoản (có thể như Dopex hoặc thử nghiệm Everlasting Options).
3. Thiết kế các chương trình Incentives tập trung vào cả phát triển người dùng (bao gồm cả Liquidity Provider lẫn người mua bán) ⇒ Có thể học tập từ các chương trình Liquidity Mining của dYdX hoặc Perpetual Protcol.
4. Tinh giảm thiết kế của Protocol đi (bằng việc bỏ bớt các khâu trung gian giúp cho việc tiếp cận sản phẩm của người dùng cuối trở nên dễ dàng hơn).
5. Khá khó để khắc phục do đây là bản chất tự nhiên từ nhu cầu của Market.
6. Thiết kế ra các sản phẩm Options với các loại chỉ số khác (có thể là NFT Floor Price, APY, mức độ biến động giá, …)
7. Sử dụng token gắn với Protocol nhiều hơn. Thậm chí có thể triển khai một Token"ponzi"nomics với mục đích tăng trưởng nóng, đồng thời cũng là một cách để educate người dùng với sản phẩm Options.
8. Có thể nghiên cứu để tạo ra các phiên bản đơn giản hoá Protocol.
9. Tập trung phát triển Options theo hướng làm sao để người dùng cuối tiếp cận được với Options dễ nhất (ví dụ như Dopex thì người dùng không cần phải mua trên Order book ⇒ Ít phải lo vấn đề thanh khoản + spread).

Làm sao để DeFi Options “cất cánh"?

Mình thấy trong thị trường Crypto có 2 cách để tiếp cận và xây dựng sản phẩm:

• Âm thầm build và để thời gian trả lời ⇒ Định hướng phát triển bền vững.
• Tạo ra một sản phẩm hơi hướng “Ponzi” để tăng trưởng nóng ban đầu ⇒ Phát triển nóng ⇒ Sau đó tìm cách đi để bền vững hơn và tồn tại trong thị trường.

Đối với Options trên thị trường DeFi thì cách tiếp cận như của Dopex theo hướng build một sản phẩm với tokenomics “Ponzi" và sau đó nghĩ ra cách để phát triển bên vững ⇒ Là một cách thức đang khá hiệu quả.

Có rất nhiều Trend được nhận định là mang hơi hướng “Ponzi” đã rất thành công:

• Liquidity Mining.
• Curve Wars.
• Thiết kế tokenomics của Terra UST.
• Play to Earn.
• …

Điều này chứng tỏ đây cũng là một cách tiếp cận phù hợp trong không gian Crypto.

1, Giải quyết vấn đề phân mảnh thanh khoản

Có nhiều hướng tiếp cận để giải quyết vấn đề thanh khoản của Options:

• Chỉ issue một Options cho mỗi Epoch (Fixed Expiry) (đang hoạt động).
• Everlasting Options (concept).
• Các DOVs có các chiến lược tối ưu nguồn vốn hơn (khá khó để triển khai).
• Chạy các chương trình Liquidity Mining Incentives (tuy nhiên sẽ gặp phải vấn đề làm sao để duy trì Yield cho Users).

2. Options tránh được sự một chiều của Crypto

Hạn chế chiến lược Issue quá nhiều các Coin Top. Đây là cách tiếp cận Options như truyền thống, phải tìm ra các niches có biến động giá khác với Bitcoin ⇒ Nền tảng mới thu được phí bền vững và đảm bảo lợi nhuận cho Options Writers.

Có thể xây dựng các sản phẩm Options sáng tạo hơn như:

• Rate Vaults (Options cho Curve APY) dựa trên một chủ đề hot của Market là Curve Wars.
• Có thể là Options dựa trên các Trend ở trên thị trường ⇒ Hạn chế ảnh hưởng của biến động giá Bitcoin.

3. Tập trung xây dựng phát triển người dùng toàn diện

Như case study của Opyn thì hiện tại chỉ Liquidity Providers được hưởng incentives từ Liquidity Mining Program còn những người mua/trade Options thì không.

Mà những người này lại là đóng chính vào nguồn doanh thu của chính dự án lẫn các LP.

Cộng thêm với việc Options rất khó hiểu đồng thời gặp phải cạnh tranh gắt gao từ CEX ⇒ Nếu không cân bằng chiến lược phát triển toàn diện thì khó để phát triển mạnh.

4. Xây dựng tập trung hơn vào Tokenomics

Cần tận dụng tối ưu lợi thế Token từ một dự án trong thị trường Crypto.

Qua các case study như Ribbon hay Options trên Solana chúng ta có thể thấy:

• RBN sử dụng token của mình để làm Incentives cho DOVs, use case khá đơn giản, flywheel không hấp dẫn khiến giá bị dump.
• Sau đó mới ra mắt veRBN với Gauge Voting ⇒ Nhưng use case vẫn chưa nổi trội hoàn toàn.
• Hay như Options trên hệ sinh thái Solana, hầu như các dự án đều chưa ra mắt token ⇒ Để dành cho việc raise fund ⇒ khả năng tiếp cận retail thấp + không có gì để bootstrap ⇒ Scale khá khó khăn.

Việc tận dụng token của dự án không hiệu quả là một trong những điểm yếu của nhiều dự án Options hiện nay. Do đó sẽ phải phát triển dự án với token nhiều Use case và Flywheel chặt chẽ hơn.

5. Ponzi hay non-Ponzi?

Với một sản phẩm khá khó tiếp cận với thị trường như Options thì có vẻ như phát triển theo chiến lược Ponzi để gain traction sẽ hiệu quả hơn ⇒ Token tăng trưởng mạnh ⇒ Buộc người dùng phải tìm hiểu nhanh về nó để có thể bắt trend (tạo động lực cho người dùng để buộc họ phải learn)

Với cách xây dựng mô hình non-ponzi như Opyn thì dù triển khai được sớm nhưng đã phải Shutdown mảng Options ⇒ Options trên Solana build theo hướng tương tự như Opyn eco nhưng cũng chỉ nổi lên được một thời gian sau đó lại không còn thu hút được quá nhiều sự chú ý.

Kết luận

Mặc dù đã được triển khai từ khá sớm nhưng các dự án trong mảng Options nói chung vẫn chưa đạt được nhiều thành tựu. Hiện tại vẫn còn rất nhiều các bài toán đặt ra đối với DeFi Options cần phải giải quyết.

Tuy nhiên “Ở đâu có vấn đề thì ở đó có cơ hội", do đó nếu có một dự án Options nữa trên thị trường giải quyết được các bài toán kể trên thì mình nghĩ rằng sẽ là một cơ hội đầu tư tốt với ROI cao.

Mình rất hy vọng bài viết đã mang đến cho anh em một góc nhìn sâu hơn về DeFi Options, hẹn gặp lại anh em trong các chủ đề tiếp theo.